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alibaba“控制权”选择题

发布时间:2014-05-08 10:15:16  来源:21世纪经济报道    背景:

  5月7日,alibaba的第一版招股书,顺理成章地成为整个市场的焦点。马云精心布局的控制权安排,以及它的合规性和可行性,一直存疑。

  与市场此前的期待不同,尽管alibaba在美国上市,可以选用简单、直接的双重股权结构(俗称“AB”股)确保创始股东的控制权,但在长达数百页的招股书中,却对是否考虑采用AB股结构上市,只字未提。

  反而,除了首次披露各项核心财务数据之外,alibaba此次在招股书中,耗用大量篇幅来向市场解读自己的合伙人制度,并首次披露了上市之后与大股东软银、雅虎之间的投票权协议。

  合伙人制度,投票权协议,AB股架构,三大“保险栓”阿里已上其二,问题是,在如此严密的安排之下,AB股架构是否还有其必要?

  “大家的合伙人制度与AB股结构不同,AB股结构下高投票权的股份集中在少数创始人手中,而大家则涵盖了更多管理层合伙人。”在说明其特有的合伙人制度时,alibaba在招股书中说明称,合伙人制度的好处是,既能保持企业创始人构建起的价值观,又能考虑到合伙人退休后的更新换代。

  “合伙人制度是保证了董事的提名权,而投票权协议则是保证了投票过程和投票结果,二者的目的和作用不同。”香港一间外资律所合伙人对《21世纪经济报道》表示,尽管合伙人制度与AB股结构可以实现类似的目的,但根据alibaba此次披露的信息判断,合伙人制度可以说是比AB股结构“更利害的安排”。

  特别提名权如何可能:只剩否决权的股东

  就像鱼和熊掌不可兼得,持有alibaba的股份也要面对权利和收益不可兼得的选择。

  招股书显示,alibaba修订后的企业章程将在上市之后生效,其中规定,合伙人可提名过半数董事会成员,大股东中仅软银有权提名一名董事会成员。而alibaba与软银、雅虎达成的投票协议约定,软银同意将超过30%以外部分的投票权交给马云和蔡崇信行使。马云和蔡崇信目前分别持有alibaba8.9%和3.6%的股权。

  “股东之间通过签订投票权协议来把零散的股权集中起来行使,是很常见的安排。”上述律所合伙人告诉记者,而在这种安排下,通常会约定参与协议的股东的持股比例不能低过一定水平。

  这一要求同样适用于软银。招股书披露的信息显示,软银需持有至少15%的股份才可享有董事提名权。根据现有安排,除非股东大会另有决定,alibaba的董事会成员将共设9名,也就是说其中将有5名董事由合伙人提名,1名由软银提名,剩下3名由提名委员会提名。

  “在alibaba的安排下,可以说股东对于董事会成员只有否决权。”前述律所合伙人指出,这也是为什么alibaba的合伙人制度在香港未获接纳的原因之一,在香港的上市企业中,一般任何股东或持股比例5%以上的股东都可以提名董事,而alibaba的合伙人享有的“特别提名权”则与目前的上市规则相冲突。

  如果某一名被提名的董事没有被股东“看中”或由于某些原因离开董事会,那么有权提名的机构可以指派另一人作为临时董事,直到下一届股东大会召开时。在下一届股东大会时,被委派的临时董事或者继任的提名董事将参与选举。

  “这一治理结构将限制股东对任何在董事会层面决定的事情的权利。”对于投资人面临的风险,alibaba这样警示,除非alibaba的企业章程改变,否则无论alibaba的控制权变动还是发生并购事宜,合伙人的提名权都将伴随合伙人制度一直存在。

  而改变企业章程,在alibaba这里几乎是“不可能完成的任务”——需要持股比例合计达95%的股东在股东大会投票同意才可更改。

  “如何改变企业章程可由企业自行决定,不过一般来说,2/3的股东在股东大会表决通过即可。”另一位要求匿名的香港法律人士对记者说明。

  与双重股权结构相比,法律界人士认为,alibaba独创的合伙人制度的控制力无疑更胜一筹。

  “合伙人制度和股权之间的关系是割裂的,持股多不一定可以成为合伙人,而成为合伙人也不一定要求持股需达到一定比例;而在双重股权结构下,享有权利的前提是要达到一定的持股比例。”上述律所合伙人说明。

  虽然alibaba的合伙人制度下要求合伙人须持有一定股份,不过并未指明具体的持股数量。“为了确保合伙人的利益与股东一致,大家要求每个合伙人在其任期内须持有一定数量的股份。”alibaba在招股书中先容道,由于候选合伙人一般必须在alibaba或关联企业、附属企业任职超过5年,在成为合伙人时,一般都会持有一定数量股份或通过股份激励计划获得一定股份。

  悬疑:还需不需要AB股?

  “现在提交的只是初步文件,接下来还要进行几次更新。”一位接近alibaba上市安排的人士对21世纪经济报道表示,尽管当前的文件中并未提及AB股,但这并不意味着alibaba未来不会在更新文件中加入有关内容。

  在美国上市的科技股企业中,有像百度、京东等在第一版招股书中就明确发行A类普通股的做法,也有像58同城、微博等在之后更新的招股书中再确认发行的是A类普通股的安排。不过,alibaba方面在接受21世纪经济报道查询时仅表示,目前一切以招股书为准。

  在alibaba当前披露的“合伙人制度+投票权协议”安排下,28名合伙人掌握了alibaba董事会的提名权,而投票权协议则将软银、雅虎拉在了与马云为首的合伙人同一阵营上——二者承诺将在每年股东大会上投票支撑alibaba的合伙人董事提名,作为交换,雅虎、马云和蔡崇信则同意每年在股东大会上投票支撑软银的董事提名。

  “有合伙人制度的安排下,可能不一定有必要做AB股结构,不过如果雅虎和软银两个大股东未来要减持股份的话,alibaba就可能需要AB股这个双重保障。”前述律所合伙人指出。

  至少其中一个股东的减持是确定会发生的事情。招股书显示,与雅虎的回购协议修订后,alibaba有权令雅虎在IPO中向公众或者alibaba本身,出售2.08亿股或者将这部分股份出售,而alibaba本次上市募集资金的一一部分,也正是准备用于回购雅虎的股权。

  “投票权协议和AB股结构的不同在于,前者可以捆绑住大股东,让他们不能轻易出售股份,而后者则没有这种效力。”上述律所合伙人说明。

  “如果参与投票权协议的股东减持股份,那么很难确保新股东仍然会与alibaba的管理层利益一致,或者仍然接受类似的投票权协议,在这种情况下,alibaba管理层的控制力就会受到影响。”上述接近上市安排的人士说明。

  招股书披露,两大股东软银和雅虎目前分别持有约7.98亿股和5.24亿股,持股比例分别为34.4%和22.6%。而雅虎即将在上市中出售的2.08亿股是否落入alibaba手中仍不得而知。(编辑 于晓娜)

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